公司发展战略是从单一的染料行业龙头企业，向行业的上下游及相关领域扩张，最终转型成为一间综合性的精细化工企业。公司近期计划通过定向增发，募集资金11亿元，用于进行年产7万吨芳香胺系列技改项目，年产2万吨活性染料技改项目，年产15万吨高效减水剂项目和日处理1.5万吨污水处理工程项目。我们预计公司未来三年得益于活性染料、中间体间苯二胺和减水剂产能的迅速扩张，染料价格不断上涨，2007-2009年每股收益年均复合增长率可达到40%。基于29倍2008年预期市盈率，我们给予公司22元目标价，首次评级给予优于大市。

　　2.粘胶行业

　　2007年初以来，国内粘胶短纤价格大幅上扬，结束了自2004年以来低迷的市场行情。综合来看，我们认为该行业景气度的提升主要是由于下游需求的复苏和原料-棉浆粕价格上涨所致。

　　粘胶短纤下游为仿制棉纱线，主要用于高档服装面料、运动服、无纺布等行业。由于其特有的舒适性、吸湿透气性、抗静电等特征，随着人们生活水平的提高，对粘胶纤维的需求量以年均15%左右的速度递增。同时，由于粘胶生产具有一定污染，欧美厂商的退出导致全球产能向中国转移，特别是2006年以来加速进行，当年我国粘胶出口量达到12.3万吨，同比增长100%，占总体粘胶产量的8.6%，另外更多的粘胶纤维是以下游纺织品的形式出口到国外，2007年出口更加迅猛，上半年粘胶出口量同比上升80%至9.2万吨。而同期产能扩张有限，导致产品价格自年初1.5万元/吨上涨40%至目前2.1万元/吨。

　　另外，粘胶的主要原料-棉浆粕由于生产过程中排污、耗水量大，该行业已列为国家节能减排的重点监测对象，主要棉产区山东、河南、河北等地的小厂都已关闭，导致棉浆粕产量下降，供应紧张，产品价格也从年初的8,000元/吨上升至目前的1.2万元/吨。由于国家节能减排的政策将持续执行，且力度会不断加强，而粘胶需求仍然旺盛，我们未来几年棉浆粕的价格将持续高位。

　　从粘胶行业的供需分析，受益于全球产能转移和下游需求上升，我们预计未来粘胶需求增速将维持在15%左右；而粘胶短纤产能由于价格上涨，我们预计增速将会上升至20%左右，到2008年国内产能将超过200万吨，届时行业供过于求的压力将有所显现，产品价格回调压力较大。但由于高成本的支撑，我们预计价格也很难跌到2006年1.5万元/吨以下的水平，将维持在2-1.5万元/吨左右。但行业总体利润将较2007年有所下滑，而原料自给则可以避免成本上涨带来的压力。所以我们看好行业内上游原料自给率较高的公司，如山东海龙。

　　重点关注公司：

　　山东海龙：公司是国内粘胶短纤的龙头企业，2006年产量已达到12.1万吨，棉浆粕供给量达到13万吨。公司2007年计划在新疆建设10万吨棉浆粕和8万吨差别化粘胶短纤项目，预计将在2008-2009年分期投产，同时公司本部也将有3万吨短纤在2008年3季度投产，成为其未来新的增长点。我们可以看到，公司始终本着上下游一起发展策略，较好规避上游风险。我们预计未来产品价格的相对高位和其产量的不断增长，将持续提升其净利。

　　3.氯碱行业

　　由于国家对电石、焦炭行业整顿，用新生产许可标准对每个电石厂家进行严格核查，对年产能在1.25万吨以下的电石炉实施强制性有偿拆除，对长江、黄河流域电石生产企业予以取缔，导致电石供应量下降，价格自2007年初以来持续上涨，目前主流价格已达到3,000元/吨左右。预计后市由于需求较旺，价格仍有小幅上涨可能。烧碱市场经历了一段时间盘整后，自7月下旬开始，由于下游氧化铝和印染行业的需求增长，价格开始上行，预计随着后市原盐价格回升，电价上涨等因素支撑，烧碱价格仍可能继续攀升。而PVC由于三季度是下游企业传统加工旺季，加之电石价格的推动，拉动国内市场价格上升至8,000元/吨以上，但同时国内PVC产量也增加迅速，1-7月累计同比增长21.6%，目前靠出口调节国内市场，我们预计后市由于原油价格的高涨，电价上调，电石高成本等因素支撑，PVC价格也将在高位徘徊。

　　重点关注公司：具有资源和成本优势，且技术积累较好的公司。如新疆天业、中泰化学等。

　　高景气度下的有序供给提升投资价值在中国较为分散的化工业中，有少数子行业供给较为有序，部分是由于技术性的高壁垒，将大多数竞争者挡在了门外，如化工新材料行业，部分是已经经历了行业整合，少数行业龙头以规模和技术优势部分垄断了该行业，从而形成有序竞争，如纯碱行业。在房地产和消费品等行业旺盛需求拉动下，我们认为这些供给有序的行业将享受一般化工业更高的利润率，从而具有更高的投资价值。

　　1.化工新材料之聚氨酯行业：

　　MDI：第三季度受NPU突然停车、万华装置计划检修以及上海BASF合资的24万吨装置开车不理想等因素的影响，纯MDI市场价格出现了暴涨的态势，市场人民币售价从2.7万元/吨上扬到了3.8万元/吨，同时聚合MDI市场价格也持续上扬，从7月初的2.5万元/吨上涨到目前的2.85万元/吨，虽然9月下旬上海装置重新开车，市场预计供货紧张局面将有所缓解，但纯MDI仍维持在3.5万元/吨以上，聚合MDI2.8万元/吨以上的高位。我们预计上海装置完全顺利产出产品将在今年四季度以后，而烟台万华宁波装置在10月份的检修将使得市场供应依然偏紧，预计MDI四季度价格仍然维持在高位。目前烟台万华对直供客户的纯MDI和聚合MDI价格均维持在2.75万元/吨。

　　DMF：进入三季度以来，国内DMF供需市场表现较为稳定，由于国产化的实现，国内DMF的市场格局已经逐渐形成，同时DMF的货源逐渐从进口变为出口。目前国内市场DMF价格在6,000元/吨左右。展望后市，尽管国内需求仍有望保持15%左右的增速，但由于国内DMF行业的进入者不断增加，单位产能持续扩大，所以总体供给增速大于需求增速，我们预计第四季度，国内市场仍处于供过于求的压力，产品价格仍有进一步下滑的可能，全年均价将低于2006年，维持在6,000元/吨以上。

　　重点公司推荐：

　　烟台万华：公司公告07年1-9月净利润同比增长91%至10.99亿人民币，收入同比增长51%至58.65亿人民币。收入增长强劲主要是因为MDI价格上涨和销量扩大。得益于MDI较高的价格，期内烟台万华的毛利率同比上涨5.6%至38.1%。

　　第三季MDI的销量及盈利能力略高于我们的预期。我们认为在旺盛的需求下，国内MDI市场前景光明，今年4季度售价仍将保持在高位。随着BASF的上海MDI项目投产，08年价格可能出现下滑，但是下滑幅度不会超过10%。因此，我们将公司的07年和08年MDI业务毛利率预测分别从38.5%和35.6%上调至39.75%和36.4%。同时，我们将公司07年的MDI销量预测从30万公吨上调至31万公吨。因此，我们将烟台万华07年和08年盈利预测分别上调11%和6%。预计06-09年，公司的盈利年均复合增长率将达到50%。

　　公司董事长丁总9月份在美国奥兰多参加聚氨酯行业会议时表示，2008年底之前公司宁波工厂产能扩充至30万吨，烟台也扩充至20万吨，而宁波另一套新的30万吨装置将在2010年投产。我们预计公司2008和2009年MDI销量将分别达到42和56万吨，同比分别增长40%和33%。

　　公司目前股价仅相当于32倍2008年预期市盈率，考虑其高达35%以上的净资产收益率和2006-2009年高达50%的年均复合增长率，我们给予其38倍2008年预期市盈率，目标价50元，优于大市。

　　2.其他化工新材料行业

　　有机硅：三季度由于下游需求较淡，加之一些小厂供给增加，国内有机硅单体价格下滑至2.5万元/吨左右，我们预期后市价格将维持在该水平上下，2007年均价在2.6万元/吨以上。

　　双酚A产业链：三季度苯酚/丙酮由于包括华宇在内的部分厂家检修，货源紧张，产品价格维持高位，双酚A由于下游环氧树脂需求好转，加之对进口双酚A反倾销的终裁影响，价格也逐步走高。预计四季度随着下游需求的转淡，苯酚等产品价格将有所回调。

　　重点公司推荐：

　　星新材料：公司在9月初完成了定向增发。增发的价格定为每股39.06元人民币，公司将发行约4,208万股新股，相当于总股本扩大了11.7%至4.02亿股。公司估计增发后其净资产负债率将由06年的219%下降至188%。公司还预计增发后07年的盈利将增长17%至4.7148亿元人民币，符合我们的预期。另外，增发筹得的资金将通过新的年产9万吨双酚A的项目和年产3万吨环氧氯丙烷的项目使公司的双酚A生产链整合程度更高。我们估计双酚A和环氧树脂的毛利率将由06年的-2%和7%分别提升至10%和15%，并且新的双酚A和环氧氯丙烷项目将成为未来三年的盈利增长动力。

　　公司在9月10日公告百仕通集团(The Blackstone Group)将最高以6亿美元认购蓝星集团20%股权，用于支持蓝星集团业务发展。相关各方已签署了《股份认购协议》，本次引进战略投资者尚需相关政府部门批准。百仕通集团是美国著名的资产管理及财务咨询服务公司，我们认为，如果蓝星集团引入该战略投资者成功，不仅可以得到资金发展相关化工新业务，并且有助于实现蓝星集团改造和整体上市，是其扩张的重要一步。我们认为，作为蓝星集团新材料业务的最主要平台-星新材料，无疑将是该过程中最大的受益者，后续集团新材料资产将陆续注入该公司。

　　公司近期预告三季度净利同比增长50%以上，业绩预增主要是因为有机硅生产规模扩大，产品产量有所提高以及苯酚丙酮的毛利润提高。我们预计07年公司盈利将同比增长131%至4.64亿人民币，摊薄每股收益将同比提高107%至1.05人民币。目前其各部分业务已进入快速发展阶段，并且考虑到近两年母公司计划将包括罗地亚有机硅业务和安迪苏蛋氨酸业务在内的部分海外资产注入上市公司，我们认为该股仍具较高投资价值。基于37倍2008年预期市盈率，我们给予公司56元目标价，维持优于大市评级。

　　3.纯碱行业

　　纯碱是一种重要的基础化工原料，广泛应用于建筑、玻璃、冶金、医药、化工、纺织等下游行业。其中，玻璃消耗量占到纯碱总需求量的40-45%左右，由于房地产等行业的拉动，带动纯碱近几年国内纯碱需求平均增速达到10%左右。

　　从供给看，目前，我国已成为世界上最大的纯碱生产与消费国，预计2007年产能将达到1,800万吨，产量为1,650万吨，占全球产量30%以上。并且国内供应也呈现化工行业少有的高度集中格局，产能60万吨以上的7家公司产量占到国内总供应量的50%以上，预计未来行业产能扩充也仍然在这些大企业中，行业集中度将进一步提高。

　　同时由于国外环保压力加大，发达国家纯碱产能逐步减少，如韩国和日本近期相继关闭一些产能，导致亚太地区纯碱供应逐渐向中国转移，我国纯碱出口量近几年快速上升，2006年达到166万吨，占总产量的10.4%，我们预计2007年将达到170万吨以上。

　　2007年，在国内建材、玻璃、氧化铝等下游的强劲增长带动下，纯碱市场需求十分火暴。虽然有出口退税从11%降低为零的不利影响，但日本等出口市场需求也十分旺盛，国内供应商已将成本转移至国外客户，出口量的增加，加之行业供给增加较少(上半年国内纯碱累计产量835.5万吨，同比上升10.7%)，导致纯碱价格呈稳中上升的趋势，9月份国内市场均价达到1,650元/吨，较年初上升了约6%。

　　预计2007下半年及2008年，由于国内房地产等行业增长依然强劲，带动玻璃等行业对纯碱需求旺盛，我们预计需求增速可保持5%左右，而产能释放到2008年底大约为300万吨左右(具体包括浙江玻璃新增100万吨、金晶玻璃新增60万吨、湖北宜化新增60万吨、山东海化(12.60,-0.39,-3.00%)技改60万吨、三友化工技改40万吨)。考虑部分装置到年初才投产，我们预计2008年行业有效增加产量将小于150万吨，行业开工率仍将维持90%以上的高位，所以纯碱行业将依然保持较高景气度。另外，我们预计纯碱的主要原料-原盐由于受盐田面积不断萎缩、大雨和洪水影响，供应将从供过于求转为供需平衡、甚至供应紧张的局面，原盐价格也将恢复上涨。较高的原料价格将进一步支撑纯碱价格处于高位。